Пекарский Сергей Эдмундович

Рост государственного долга: возвращение финансовой репрессии и высокой инфляции?

2024 · ARTICLE · ru

Мировой финансовый кризис 2007—2009 гг. вынудил регулирующие органы развитых и развивающихся стран ужесточить контроль над финансовым сектором. Несмотря на то что меры по финансовому регулированию содержали элементы финансовой репрессии, таковыми они не признавались ввиду отсутствия высокой инфляции, которой сопровождалась финансовая репрессия второй половины XX в. Наоборот, после мирового финансового кризиса в развитых странах возникли риски дефляции. Как следствие, используемые меры контроля финансового рынка с элементами финансовой репрессии не становились препятствием для достижения цели центральных банков. Однако макроэкономическая среда после пандемии COVID-19 изменилась, глобальная инфляция ускорилась. Применение финансовой репрессии в текущих условиях увеличивает риски фискального и финансового доминирования, в рамках которых цель по экономическому росту и соображения финансовой стабильности могут стать препятствием для борьбы с инфляцией. Ввиду ликвидационного воздействия высокой инфляции и финансовой репрессии на государственный долг в 1940—1980 годы можно предположить существование мотивации стран к применению данной практики для стабилизации государственного долга на современном этапе. Более того, геополитические факторы и риски глобальной рецессии, вероятно, предопределят дальнейший рост государственного долга в мире. Финансовая репрессия может стать особенностью экономической политики следующего десятилетия, а высокая инфляция примет устойчивый характер вопреки стремлению центральных банков вернуться к ее низким целевым значениям. В условиях введенных против России санкций и тенденции к разбалансировке фискальной сферы данные риски характерны и для российской экономики.

International Transmission of Conventional and Unconventional Monetary Policy and Financial Stress Shocks from the Euro Area to Russia

2022 · ARTICLE · en

This paper studies the international transmission of the euro area´s monetary policy and financial stress to Russia. The results show that financial stress in the euro area damages Russian economic activity and stock prices, but not its trade balance. The contractionary euro area monetary policy shock decreases Russian GDP, leads to real appreciation of the euro against the Russian rouble, damages Russian stock prices, but does not significantly affect the trade balance between countries. We also found that the Central Bank of the Russian Federation adjusts to monetary policy shocks in the euro area.

Внешнеэкономические шоки и инфляция в условиях финансовой репрессии

2022 · ARTICLE · ru

Финансовая репрессия подразумевает искажающее воздействие политики государства на работу финансового сектора. В ряде эмпирических работ, рассматривающих финансовую репрессию, отмечается ее негативное влияние на экономический рост через снижение инвестиционной активности в экономике. Однако вопрос воздействия финансовой репрессии на инфляционные процессы ранее был слабо изучен. Настоящая работа рассматривает реакцию инфляции и других макроэкономических показателей на шок нефтяных цен при наличии и в отсутствие финансовой репрессии. Влияя на потребление домашних хозяйств, финансовая репрессия усиливает реакцию инфляции на внешние шоки. В статье строится стандартная DSGE-модель малой экспортирующей экономики с включением финансовой репрессии. Финансовая репрессия рассматривается в форме фиксации государством процентных ставок для определенной доли кредитов, доступных домохозяйствам. Модель калибруется для экономики Казахстана, где директивный контроль процентных ставок охватывает более 20% кредитного рынка. Однако калибровка и структура модели типичны для экспортирующих экономик, поэтому выводы качественно применимы для экспортирующих экономик в целом. Модель демонстрирует, что финансовая репрессия усиливает влияние внешних шоков не только на инфляцию, но и на выпуск, занятость, эффективную процентную ставку. Полученные результаты являются важными с точки зрения координации макроэкономической политики. Они позволяют сделать вывод, что политика финансовой репрессии со стороны правительства препятствует эффективному инфляционному таргетированию центрального банка. При этом под эффективностью инфляционного таргетирования понимается способность ЦБ при одном и том же инструментальном правиле Тейлора обеспечивать наименьшую волатильность инфляции.

Макроэкономические эффекты финансовой репрессии в DSGE-модели с финансовыми фрикциями

2020 · ARTICLE · ru

Несовершенства финансовой системы играют важную роль для характеристики трансмиссионных механизмов макроэкономической политики. В работе сравниваются последствия ужесточения финансовой репрессии в стандартной DSGE-модели с совершенным финансовым рынком и DSGE-модели с финансовыми фрикциями. Хотя в модели с финансовым акселератором инвестиции более чувствительны к ужесточению финансовой репрессии, в момент шока выпуск сокращается в большей степени в модели с совершенным финансовым рынком. За данным результатом стоят два эффекта. Во-первых, в модели с финансовыми фрикциями спад экономической активности в результате ужесточения финансовой репрессии ведет к более существенному сокращению инвестиций, так как ухудшается финансовое положение заемщиков, осуществляющих инвестиции. Как следствие, ухудшаются и доступные для них условия финансирования. Во-вторых, в модели с финансовыми фрик­циями задача об оптимальных сбережениях и потреблении и задача об оптимальных инвестициях решаются различными экономическими агентами. Финансовая репрессия отрицательно влияет на доходность капитала, что в модели с финансовыми фрикциями ухудшает финансовое состояние заемщика, но в меньшей степени сказывается на положении кредитора, чья доходность гарантируется финансовым контрактом. В результате эквивалентное ужесточение финансовой репрессии вызывает меньший спад потребления. В экономике с высокой долей потребления это транслируется в меньшее падение выпуска. Как следствие, учет различного положения заемщиков и кредиторов существенно влияет на оценку макроэкономических эффектов финансовой репрессии в DSGE-модели, и данный эффект необходимо учитывать при ее анализе, несмотря на потенциальные достоинства более простой модели. Сравнивая финансовую репрессию и различные варианты искажающего налогообложения как способы финансирования роста государственных за­купок, мы приходим к выводу, что в обоих типах моделей мультипликатор государственных закупок ниже в случае финансирования с помощью финансовой репрессии, чем при использовании традиционных явных налогов.

Воздействие на доверие населения как способ преодоления ловушки ликвидности

2019 · ARTICLE · ru

Для преодоления последствий глобального финансового кризиса 2007—2009 гг. и вывода экономики из состояния ловушки ликвидности многие центральные банки прибегли к нетрадиционным мерам денежно-кредитной политики: массовой скупке финансовых активов, снижению ставок процента до отрицательных уровней и широкому использованию сигналов о будущем направлении политики. В настоящее время проблема низких или даже отрицательных ставок процента, а также вопрос о действенности мер монетарной политики остаются актуальными для многих развитых экономик. В статье обсуждаются ключевые характеристики таких мер, а также проводится анализ научной литературы, посвященной макроэкономическим эффектам нетрадиционной политики. Эффективность борьбы с ловушкой ликвидности во многом зависит от ожиданий экономических агентов. Если центральному банку удается создать ожидания более низких ставок процента в будущем, после выхода из ловушки ликвидности, то его политика с большей вероятностью окажется эффективной. Рассматривается и проблема динамической несогласованности, затрудняющая формирование подобных ожиданий, а также обсуждаются возможные пути решения этой проблемы.

Confidence in future monetary policy as a way to overcome the liquidity trap

2019 · ARTICLE · en

The global financial crisis of 2007–2009 has changed the landscape for monetary policy. Many central banks in developed economies had to employ various unconventional policy tools to overcome a liquidity trap. These included large-scale asset purchase programs, forward guidance and negative interest rate policies. While recently, some central banks were able to return to conventional monetary policy, for many countries the effectiveness of unconventional policies remains an issue. In this paper we assess diverse practices of unconventional monetary policy with a particular focus on expectations and time consistency. The principal aspect of successful policy in terms of overcoming a liquidity trap is the confidence that interest rates will remain low for a prolonged period. However, forming such expectations faces the problem of time inconsistency of optimal policy. We discuss some directions to solve this problem.

Tight Money and the Sustainability of Public Debt

2017 · ARTICLE · en

Эффективность фискального стимулирования в условиях финансовой репрессии

2017 · ARTICLE · ru

Финансовая репрессия в форме искусственного расширения спроса на государственные облигации с заниженной нормой доходности позволяет стабилизировать государственный долг и сократить издержки его обслуживания. Это облегчает финансирование программ фискального стимулирования в условиях экономической рецессии, сопряженной с проблемой высокой задолженности государственного сектора. Однако, являясь неявной формой искажающего налогообложения, финансовая репрессия может негативно воздействовать на эффективность работы рынков и программы фискального стимулирования. В данной работе мы дополняем новокейнсианскую динамическую стохастическую модель общего равновесия элементами финансовой репрессии и проводим количественные расчеты воздействия репрессии на величины фискальных мультипликаторов. Сопоставляя различные режимы финансирования прироста государственных закупок, мы получаем, что наибольшее значение мультипликатора достигается при использовании паушального налогообложения, в то время как пропорционального налогообложение труда приводит к значительным искажениям и снижает эффективность фискального стимулирования. Наш анализ показывает, что увеличение требований по держанию государственных облигаций лишь незначительно снижает величины мультипликаторов. В то же время, как и в случае с достижением нижнего ограничения на ставки процента на денежном рынке, занижение доходности по государственным облигациям приводит к некоторому увеличению фискального мультипликатора. Дополнительно, мы оцениваем краткосрочное и долгосрочное воздействие финансовой репрессии на объему государственного долга. Сравнение результатов воздействия фискальной и монетарной политики показывает, что последняя, в условиях инфляционной инерции, характеризуется большим эффектом ликвидации государственного долга.

Оценка воздействия финансовой репрессии на доходы бюджета

2016 · ARTICLE · ru

Финансовая репрессия как политика расширения спроса на государственные облигации с доходностью ниже рыночной приносит правительству дополнительный доход. Но выступая как неявный налог, финансовая репрессия вносит искажения в работу рынков и воздействует на базу традиционных налогов. На основе неоклассической динамической модели общего равновесия, калиброванной для США и группы европейских стран, мы оцениваем воздействие финансовой репрессии на доходы бюджета. Наши оценки кривых Лаффера в условиях финансовой репрессии показывают, что меры, направленные на расширение спроса на государственный долг и занижение его доходности, приводят к сокращению доходов от налогообложения потребления и труда, но увеличивают сумму налога на капитал. В результате, несмотря на падение выпуска в экономике, правительство может увеличить финансирование государственных закупок. Расчеты предельных норм замещения между инструментами финансовой репрессии и ставками традиционных налогов позволяют охарактеризовать инструменты фискальной политики в терминах их взаимозаменяемости. Соответствующие оценки демонстрируют, что в то время как правительство США не может отказаться от финансовой репрессии без повышения традиционных налогов, для европейских стран возможен отказ от практики принудительного расширения спроса на государственный долг с заниженной доходностью при условии поддержания стационарного уровня государственных закупок. Кроме того, высокие значения предельной нормы замещения между ставкой налога на капитал и реальной доходностью государственных облигаций позволяют объяснить склонность к политике финансовой репрессии с точки зрения политэкономии фискальных процессов.

Tight Money and the Sustainability of Public Debt

2015 · PREPRINT · en

In the celebrated paper “Some unpleasant monetarist arithmetic”, Sargent and Wallace (1981) showed that tight monetary policy is not feasible unless it is supported by appropriate fiscal adjustment. In this paper, we explore a simple forward-looking monetary model to show that an anticipated decrease in the growth rate of base money is not necessarily characterized by “unpleasant arithmetic”. This is due to a possible transitory gain in seigniorage, which keeps public debt on a sustainable path. High interest rates worsen the fiscal stance, but actually support the feasibility of anticipated tighter monetary policy. Thus an increase in the present discounted value of budget deficits does not necessarily have inflationary consequences.